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[KTB투자증권] 한국전력 - 전력 생산원가 부담↑·영업이익률 하락, 순이익 적자전환


  • 홍진석
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    입력 : 2019-04-12 06:29:46

    주가 추가 하락시 매수기회로 활용
    안정성강화로 원전가동율 70%대로
    석탄발전 추진 미세먼지 논란예상

    한국전력공사 ( 코스피 015760 Korea Electric Power Corp.)는 한국전력공사법에 의해 ▷전기판매 ▷전력자원개발 ▷투자출연 등을 목적으로 설립됐다. 국내 전력 판매를 독점하고 있는 전력회사로 자회사를 통해 발전사업을 진행중이다. 한국수력원자력 한국남동발전 등을 주요 연결 종속회사로 두고 있다. 동사와 주요 연결 종속회사의 사업 구성은 ▷전력판매 ▷원자력발전 ▷화력발전 ▷기타(발전소설계 전력설비정비 외) 4개 부문으로 구분된다. 전력판매 부문에서 독점적 지위를 점유하고 있는 가운데 전력수요 변동은 ▷경기동향 ▷소비심리 ▷경제성장률 ▷기온변화 등에 영향을 받고 있다. 전기요금은 정부의 규제를 받아 책정된다. 화력발전과 전력지원사업부문의 매출 감소에도 불구하고 이상한파와 폭염빈발 누진제완화 등으로 전력 판매규모가 증가하고 있고 전년동기대비 외형은 소폭의 성장흐름을 유지하고 있다. 발전가동률 저하에 따른 전력구입비 증가와 연료가격 상승 등으로 원가구조가 악화되면서 영업이익률은 전년동기대비 하락했고 영업외수지 저하로 순이익도 적자로 돌아섰다. 이상기온 영향 등으로 전력수요가 꾸준하게 완만한 증가흐름 유지가 예상되는 가운데 ▷원전가동률개선 ▷신규원전가동 ▷상업운전연료가격 안정세 등으로 매출 성장과 개선이 가능할 전망이다. 2018년 9월 미국 원자력규제위원회(NRC)의 표준설계인증을 취득하여 세계적인 원전설계 기술력을 인정받아 업계 유수의 기업과 경쟁할 수 있는 기반을 마련했다.

    한전의 사업환경은 ▷국가기간산업인 전력판매를 독점하고 있으나 반대급부로 가격 규제를 받고 있으며 ▷발전 송·배전시설 확보를 위한 대규모 자본투자가 필수적이라 진입장벽이 매우 높다. 전력 수요와 공급은 기업생산성 유지와 가정기본생활 지속을 위해 대표적인 필수 에너지원으로 자리잡고 있어 경기변동에 비탄력적인 편이다. 주요제품은 ▷전기판매 사업부분(60.8%) ▷원자력발전 사업부문 (8.3%) ▷화력발전 사업부문 (27.5%) ▷기타 사업부문(3.4% 전력설비, 전력IT서비스 등) 등으로 구성된다. 원재료는 ▷전기판매 부문 = 전기 (100% ) ▷원자력발전 부문 = 원전원료 (100%) 등으로 나타났다. 한전은 ▷정부의 전기요금 인상 ▷원재료 유가 하락 등이 진행되면 수혜를 입는다. 한전의 재무건전성은 중하위로 매겼으며 ▷부채비율67% ▷유동비율65% ▷자산대비차입금비중25% ▷최근4분기합산영업익 적자 등으로 나타났다. 신규사업으로 ▷해외 원자력발전사업- 2025년까지 추가 6기 수주 목표 ▷해외 화력발전사업 - 2018년 베트남 응이손2 석탄화력 발전소 착공 예정 ▷해외 신재생발전사업 - 201년 3월 미국 캘리포니아 소재 235MW 규모 3개 태양광 발전소 지분 50% 인수 등이 추진되고 있다. 한전 주식의 내재가치 분석에 따르면 현금창출력은 중간등급 재무안전성은 중하위로 나탔으며 밸류에이션 사업독점력 수익성장성은 최하위로 매겨졌다.

    한국전력공사법에 의거하여 설립된 전기판매, 전력자원개발
    현황 : 영업이익률 하락, 순이익 적자전환

    한국전력(015760) De-rating의 이유
    종목리서치 | KTB투자증권 신지윤 |

    회복 기대가 컸지만 주가 부진. YTD -9.7%(KOSPI대비 -14.5%pt). 주가 전망 점검을 위해 정부의 전력정책 목표 진행상황과 변수가 될 요인들도 짚어볼 필요


    ▶ PITCH

    - PBR 0.3x대가 장기간 유지되고 있음. 할인이 장기화 될 것으로 판단, 목표주가를 적용배수를 0.4x에서 0.35x로 조정하며 4.3만원에서 3.7만원으로 하향조정. 2019년과 2020년 예상 ROE는 2%, 5%.

    - 1Q19 실적부진 이유로 주가가 추가 하락한다면 매수 기회가 될 수 있을 듯


    ▶ RATIONALE

    - CAPEX에 준하는 EBITDA를 창출하는 실적 회복은 2020년에 기대. 올해는 전년대비 개선되지만 회복강도는 약한 편

    -1Q19: LNG 가격강세, 석탄발전 감소 등을 반영함에 따라 하향조정. 매출액 15.6조원(YoY +2.6%), 영업이익 -454.3십억원(적자 지속), 지배주주 순이익 -474.8십억원(적자 지속) 예상.

    - 1월 원전발전량 YoY 25% 감소는 원전이용률 회복을 의미. 그럼에도 불구하고, 3월까지 110원대를 호령하는 SMP는 석탄발전, LNG가격에서 부정적 효과가 더 크다는 증거

    - 석탄발전 가동, 요금 전망을 낮추어 연간실적 전망도 하향. 요금개편과정에서 기대했던 7월부터 3% ASP 상승도 1.5%로 낮춤

    - 에너지전환정책 소모적 논쟁이 지속되는 가운데, 기업의 사회적책임 강화 추세에 미세먼지 이슈까지 가세해 석탄발전도 사회 이슈가 되었음. 2020~22년에 무려 6GW(현재 37GW)의 민간 석탄발전소가 준공 예정이라 석탄발전 논란은 가열될 전망

    - 원자력발전 가동률이 안정성 강화 추세 영향으로 70%대로 하락한 데 이어, 석탄가동도 하향압력이 커지고 있는 만큼 전력 생산원가 부담도 증가

    - 도매요금 연동제 도입: ‘연내 구입전력비 연동제 도입을 검토하고 있지 않다’고 산자부가 보도자료를 낸 바 있음.


    베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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