목표주가 15만원 투자의견 중립 유지

하나금융투자는 아모레퍼시픽(코스피 090430 Amorepacific Corp. KIS-IC : 개인생활용품 | KRX : 화 학 | KSIC-10 : 화장품 제조업)에 대해 3분기 면세점 실적이 회복되면서 증익 가능성도 엿보인다고 평가했다. 7월 면세점 매출은 전년대비 25% 이상 성장한 것으로 추정된다. 8월도 다르지 않을 듯 하다. 중국 면세점 부진을 감안하면 한국 면세점에서는 30% 이상 성장한 것으로 볼수 있다. 2분기 17% 성장에 비하면 상당히 개선된 상황이다.

하나금융투자는 전년도 기저효과와 면세점 판매 회복으로 3분기 증익 전환 가능성을 배제할 수 없다. 3분기 면세점 성장률을 기존 전년대비 15%에서 전년대비 30%로 상향 조정할 경우 매출은 500억원 영업이익 100억원 내외 추가될 수 있다. 아울러 광고선전비가 2분기 약 1900억원에서 1600억원으로 감소한다고 가정할 경우 3분기 예상 영업이익은 전년동기 대비 3% 빠진 740억원 수준이다. 경우에 따라 증익도 가능한 상황이다.

하나금융투자는 추세적인 실적 회복을 기대하기에는 아직 이르다는 입장이다. 한국 면세점 고성장의 추세성이다. 성장률 제고가 프로모션 확대 때문이라면 의미가 제한적이다. 2분기 매출 대비 재고비율은 32%로 1분기(28%) 전년도 2분기(29%)보다 높았다. 설린 자음생 에센스 등 신제품 판매의 호조 덕이라면 고무적이다.

하나금융투자는 추세적인 실적 턴어라운드 가능성 여부에 주목했다. 3분기 증익이 마케팅비 감소 때문이라면 큰 의미가 없다. 아모레퍼시픽의 현안은 국내외 브랜드파워의 회복 즉 매출이다. 면세점 이외의 중국사업 아리따움 매출 회복이 동반되지 않을 경우 불확실성은 지속될 수밖에 없다.

하나금융투자는 아모레퍼시픽의 실적 개선에는 중저가 라인업 강화가 필요하다고 강조했다. 중저가 시장은 상대적으로 진입장벽이 낮고 유행에 민감하기 때문이다. 벤처 브랜드의 아이디어를 대기업이 따라가기 어렵다. 반면 대기업들은 글로벌 차원의 막강한 유통망을 갖추고 있어 신규 브랜드 개발보다 M&A(인수합병)이 더 효과적이다.

하나금융투자는 아모레퍼시픽에 대해 목표가 15만원 투자의견 중립을 유지한다고 밝혔다. 15만원은 12MF PER 27배, 현재주가는 25배 수준이다. 최근 대 중국 수출 및 시장점유율 하락에 따른 한국 화장품 업종 밸류에이션 하락을 감안하면 다소 부담스러운 수준이다. 전술한 세가지 조건 가운데 최소한 한 가지라도 만족한다면 실적과 주가의 추세적 회복이 가능할 것으로 전망한다.

아모레퍼시픽은 ▷ 화장품의 제조 판매 ▷생활용품의 제조 판매 ▷식품(녹차류, 건강기능식품 포함)의 제조 가공 판매사업을 영위해왔다. 화장품 사업부문의 주요 제품은 ▷설화수 ▷헤라 ▷아이오페 ▷이니스프리 등이 꼽힌다. Daily Beauty＆Sulloc 사업부문의 제품은 ▷미쟝센 ▷해피바스 ▷덴트롤 등이다. 프리미엄 사업부는 디지털 마케팅 활동으로 젊은 고객층을 확장했으며 생활용품 사업부는 유통 채널 다변화에 집중하여 매출확장에 박차를 가해왔다.

아모레퍼시픽은 국내 화장품업계에서 선두기업으로 다양한 브랜드를 보유하고 있다. 동사의 현재 업황은 외형이 소폭 성장흐름을 유지했으나 수익성이 낮아지고 있다. 동사는 2006년 6월 화장품 제조와 판매업 등을 영위할 목적으로 아모레퍼시픽그룹에서 인적분할하여 설립됐다. 화장품 생활용품 식품 등의 제조와 판매업을 펼쳐왔다. ▷설화수 ▷헤라 ▷프리메라 ▷라네즈 ▷마몽드 등 다양한 포지셔닝의 브랜드 라인업을 구축한 가운데 높은 인지도로 브랜드파워와 서비스 경쟁력을 확보했다.

아모레퍼시픽은 아시아를 중심으로 북미 유럽 등 글로벌 시장에서 꾸준히 점유율을 늘려나고 있으며 고부가가치 기능성 제품의 개발과 판매채널 확대로 시장경쟁력 강화에 나서고 있다. 생활용품와 녹차사업부문의 매출 감소에도 불구하고 면세점 채널을 중심으로 국내 화장품 매출이 소폭 증가한 가운데 해외시장 내 판매 호조 등으로 전년대비 외형은 소폭 성장세를 유지했다. 매출원가율 상승과 인건비 광고비 등 판관비 부담 확대로 영업이익률은 전년대비 하락했다. 법인세비용 감소에도 순이익률 역시 내림세를 보였다.

아모레퍼시픽은 ▷중국 온오프라인 유통망 확대 ▷글로벌 사업 확장 지속 ▷기존 브랜드의 리브랜딩 신규 브랜드 출시 ▷프리미엄 제품군 강화 ▷아리따움의 멀티샵 전환 등으로 매출성장세에 박차를 가하고 있다. 아모레퍼시픽의 시가총액은 9조1780억원이며 시총순위는 코스피시장 기준 33위이다.

아모레퍼시픽의 상장주식수는 4845만8490주이다. 액면가는 500원이고 매매단위는 1주씩이다. 외국인 지분율은 33.13%다. 52주 최고 최저가는 30만9000원 14만5500원이다. 최근 배당수익률은 0.75%였다.

아모레퍼시픽은 국내 1위 화장품 제조 판매업체로서 사업환경은 ▷최근 양극화 현상으로 인해 고가와 중저가로 화장품 시장이 양분화되고 있으며 ▷모바일을 중심으로한 디지털 판매 채널 매출은 증가세를 유지하고 있다. 경기변동과 관련 ▷여성들이 주 고객층이기 때문에 계절적인 수요 변동이 반복돼 왔고 제품 수명주기가 짧은 편이다.

아모레퍼시픽은 ▷최근 들어 남성층의 화장품 관심도가 높아지면서 남성 제품도 다양화되고 있다. 주요제품은 ▷화장품 사업부문(89.2% 설화수 헤라 아이오페 한율 등) ▷DB부문(Daily Beauty & Sulloc사업부문, 10.8% 모발 구강 바디케어 제품) 등으로 구성된다.

아모레퍼시픽의 원재료는 ▷화장품 원재료(11% 스킨 로션 등 각종 화장품 원료 ) ▷화장품 부재료(37.6% 용기 캡 등) ▷ DB(Daily Beauty) & Sulloc사업부문 원재료(12.5% 샴푸 비누 치약 녹차 등의 원료) 등으로 구성된다. 동사의 실적은 ▷ 국내 와 중국의 화장품 판매 증가 ▷ 원달러 환율 상승시 영업외 수익 발생 등이 진행되면 수혜를 입어왔다.

아모레퍼시픽의 재무건전성은 최고등급이었으며 부채비율10% 유동비율 309%였다. 진행중인 신규사업은 미공개상태다. 아모레퍼시픽 주식에 대한 내재가치 분석결과에 따르면 ▷ 재무안전성은 최고등급이었고 ▷ 현금창출력은 중간등급 ▷ 사업독점력은 중하위 ▷ 수익성장성은 최하위▷ 밸류에이션은 평가보류로 매겨졌다.

[하나금융투자] 아모레퍼시픽(090430.KS/중립) : 추세적 주가 회복의 조건

박종대 애널리스트 Rating : 중립(유지) TP : 150,000원(하향)

Rating : 중립(유지)  TP : 150,000원(하향)

□ 3분기 면세점 회복, 증익 가능성도

7월 면세점 매출은 YoY 25% 이상 성장한 것으로 추정되고 있으며, 8월도 다르지 않을 듯 하다. 중국 면세점 부진을 감안하면 한국 면세점에서는 30% 이상 성장한 것이다. 2분기 17% 성장에 비하면 상당히 좋아진 상황이다. 전년도 기저효과와 면세점 판매 회복으로 3분기 증익 전환 가능성을 배제할 수 없다. 3분기 면세점 성장률을 기존 YoY 15%에서 YoY 30%로 상향 조정한다고 할 때, 매출은 500억원, 영업이익은 100억원 내외 추가될 수 있다. 아울러, 광고선전비가 2분기 약 1,900억원에서 1,600억원으로 감소한다는 가정하면, 3분기 예상 영업이익은 740억원(YoY -3%) 수준이다. 경우에 따라 증익도 가능한 상황이다.

□ 추세성 여부 지켜볼 필요

추세적인 실적 회복을 기대하기에는 아직 이르다. 첫째, 한국 면세점 고성장의 추세성이다. 성장률 제고가 프로모션 확대 때문이라면, 의미가 제한적이다. 2분기 매출 대비 재고비율은 32%로 1분기(28%), 전년도 2분기(29%)보다 높았다. 설린/자음생 에센스 등 신제품 판매 호조 때문이라면 고무적이다. 둘째, 추세적인 실적 턴어라운드 가능성이다. 3분기 증익이 마케팅비 감소 때문이라면 큰 의미가 없다. 아모레퍼시픽의 현안은 국내외 브랜드력 회복, 즉 매출이다. 면세점 이외 중국 사업, 아리따움 매출 회복이 동반되지 않을 경우 불확실성은 지속될 수밖에 없다. 셋째, 중저가 라인업 강화가 필요하다. 중저가 시장은 i) 상대적으로 진입장벽이 낮고 유행에 민감하기 때문에 ii) 벤처 브랜드의 아이디어를 대기업이 따라가기 어렵다. 반면, iii) 대기업들은 글로벌 막강한 유통망을 갖고 있기 때문에 신규 브랜드 개발보다 M&A가 더 효과적이다.

□ 목표주가 15만원, 투자의견 '중립' 유지

15만원은 12MF PER 27배, 현재주가는 25배 수준이다. 최근 대 중국 수출 및 시장점유율 하락에 따른 한국 화장품 업종 밸류에이션 하락을 감안하면 다소 부담스러운 수준이다. 전술한 세가지 조건 가운데 최소한 한 가지라도 만족한다면 실적과 주가의 추세적 회복이 가능할 것으로 전망한다.

베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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