한진그룹 지배구조의 변화가능성 부상
투자의견 매수 목표가3만5000원 유지
한진칼 조양호 회장의 한진 지분 인수
한진그룹계열사 배당확대가능성 높아

한진칼 ( 코스피 180640 HANJIN KAL CORP. KIS-IC : 금융 | KRX : 금융업 | KSIC-10 : 지주회사 )은 대한항공 진에어 칼호텔네트워크 등을 주요 자회사로 보유하고 있다. 동사의 현황은 매출 신장에도 순이익은 적자로 돌아섰다. 한진칼은 지주회사체제 전환을 위해 2013년 인적분할 방식으로 대한항공으로부터 투자부문을 담당하는 한진칼과 기존 항공사업 등을 영위하는 대한항공으로 분할됐다. 2015년 5월 지주사 요건 충족을 위한 지배구조 개편에 따라 인적분할되는 정석기업의 투자부문을 흡수합병했다. 진에어 칼호텔네트워크 등의 자회사를 두고있어 자회사 지분에 대한 배당수익 브랜드수수료 임대수익 등을 주 수익원으로 활용하고 있다. 종속기업인 진에어의 장거리 노선 경쟁력 강화와 국내외 여행 사업 부문의 호조 등으로 전 부문의 고른 성장세 유지되면서 전년동기대비 매출이 늘어났다. 수수료비용 증가 등에 따른 판관비 부담이 늘어났지만 원가구조 개선으로 전년동기대비 영업이익률이 상승했고 지분법손실 증가로 인해 순이익은 적자로 돌아섰다.

진에어의 신규항공기 등록제한 등에도 불구하고 아웃바운드 시장의 성장과 이에 따른 종속기업의 양호한 성장으로 매출 성장이 가능할 전망이다. 투자사업부문은 자회사 관리와 신규사업투자에 집중함으로써 사업특성에 맞는 신속하고 전문적인 의사결정이 가능한 지배구조 체제를 확립했다. 주 수익원은 자회사지분에 대한 배당수익 브랜드수수료 임대수익 등이다. 한진칼의 사업환경은 ▷국내 저가항공시장은 5개 업체가 경쟁중이며 다만 외국계 저비용 항공사의 국내 진입으로 경쟁 강도가 높아질 것으로 예상되며 ▷항공 이외의 여행산업은 소규모 자본으로 투자가 가능하고 기술력이 필요치 않아 진입장벽이 낮고 경기변동에 매우 민감하다. 주요제품은 ▷항공운수업(77.7% 국내 국제 여객) ▷호텔업(9.2% 객실 숙박)▷임대업(5.7% 오피스빌딩 임대) ▷정보제공업(2.7% 항공예약 등) ▷여행업(4.7% 여행알선 등 ) 등으로 구성되며 원재료는 해당사항이 없다. 동사의 실적은 ▷경기 호황시 여행 수요 증가시 ▷환율 유가 하락시 수혜를 입는다. 한진칼의 재무건전성은 중하위등급이며 ▷부채비율26% ▷유동비율83% ▷자산대비차입금비중20% ▷이자보상배율 3배 등이며 진행중인 신규사업은 파악되지 않고 있다. 동일업종(K64992지주회사) 내 업체현황은 다음과 같다. 지주회사 매출액기준 순위 1~5위 기업은 농협경제지주 에이치디씨 SK이노베이션 두산 SK 등이다. 한진칼은 41위에 올라있다.

한진칼(180640) 경영승계 과정에서 지분율 변화 가능성은 높지 않아

종목리서치 | 대신증권 양지환 |  

투자의견 매수, 목표주가 35,000원 유지

- 한진칼 주가는 전일 조양호회장의 갑작스러운 타계소식으로 약 20%의 상승세를 기록

- 주가 상승의 배경은 1)조양호회장의 지분 상속과정에서 상속세 마련을 위한 오너일가의 지분율 축소, 2)이 경우 2대주주인 KCGI와의 지분율 격차 감소로 경영권 분쟁 가능성 등 기대감이 반영된 것으로 판단함

- 조양호 회장의 보유 지분가치는 약 3,543억원(상장주식은 시가평가, 비상장 주식은 순자산가치로 평가)으로 상속세율 50%를 감안 시 상속세는 약 1,771억원임

- 지분상속으로 추정되는 상속세만 1,700억원 이상으로 조원태, 조현아, 조현민 세 자녀가 보유하고 있는 지분가치(한진칼 지분 제외시 4억) 감안할 때 부담이 되는 것은 사실

- 상속세 마련을 위해 한진그룹 지배구조의 정점에 있는 한진칼 지분 매각 가능성은 낮으, 조회장 일가의 지분율은 그대로 유지될 가능성이 높다고 판단

- 상속세 재원으로 1)한진칼 지분을 제외한 한진, 정석기업, 토파스여행정보, 그리고 대한항공 지분매각을 통해 약 750억원의 재원 마련이 가능, 2)한진 등이 보유하고 있는 부동산 등의 자산매각 등을 통해 배당여력 및 배당금 확대, 3)연부연납신청을 통해 최대 5년간 상속세 분할납부 신청, 4)보유 및 상속지분의 담보대출 등이 활용될 수 있기 때문

한진칼이 조양호 회장의 한진 지분 인수, 그 외 지분은 외부 매각 가능

- 한진칼을 제외한 조양호 회장의 보유지분은, 1)대한항공 보통주 및 우선주 약 8.2억원, 2)한진 보통주 297억원, 3)정석기업 지분 약 446억원(NAV 2,164억원, 지분율 20.6% 감안), 4)토파스여행정보 2억원(NAV 287억원, 지분율 0.65%) 등으로 약 752억원임

- 한진칼이 조양호 회장의 한진 지분 인수를 통해 지분율을 현재의 22.2%에서 29.2%까지 확대하며, 한진에 대한 지배력을 공고히 할 것으로 전망

- 정석기업에 대한 한진칼의 지분율은 48.3%로 높아, 한진칼이 추가 인수하기 보다는 외부 매각 등을 통해 상속세 재원 마련 가능성 있다고 판단함

한진, 대한항공, 정석기업 등 계열사 및 한진칼 배당확대 가능성 높아

- 조양호 회장의 지분이 3남매에게 비슷한 비율로 상속되더라도, 경영일선에서 물러난 조현아, 조현민 자매의 경영일선 복귀 가능성은 낮다는 판단임

- 장기적으로 3남매 간의 지분정리 및 계열분리 등 숙제는 남겠지만, 당분간 지분공동보유와 조원태 대표이사에게 경영권 집중될 가능성 높음

- 한진 계열사 및 한진칼은 배당 확대를 위한 재원 마련에 나설 것으로 전망. 우선적으로 한진이 보유하고 있는 동대구 터미널(장부가 13억원, 매각 예상가격 약 300억원), 부산 범일동 부지(장부가 60억원, 매각 예상가격 약 1천억원) 등 매각 추진 예상

한진그룹 지배구조 변화 가능성도 높지 않아

- 조양호 회장 타계로 지분 상속 등을 통한 후계 승계작업이 본격화 될 전망이지만, 이로 인해 한진그룹의 지배구조 변화 가능성은 높지 않다고 판단함

- 핵심 계열사인 대한항공, 진에어, 한진, 그리고 정석기업 등은 현재의 구도를 유지할 가능성 높음

- 배당 재원 확보를 위한 부동산 및 비 핵심 계열사 매각 빠르게 추진할 전망

베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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