OCI (코스피 010060)은 세계 3대 폴리실리콘(태양전지 주원료) 제조업체로 꼽힌다. 폴리실리콘은 Mg-Si를 정제하여 만드는 초고순도 제품으로 태양전지 반도체웨이퍼의 핵심소재로 사용되며 동사는 대만 중국 등 세계 주요 태양광업체들과 실리콘 장기계약을 맺고 있다. 동양제철화학이란 사명으로 특수화학제품을 취급하는 업체로 1959년 설립됐다. 2009년 상호를 현재의 OCI로 변경했다.

동사의 주요사업부문은 ▷베이직케미컬 (49% 폴리실리콘 과산화수소 등 ) ▷카본케미컬 (36% 타르 유도체 BTX 유도체 등) ▷에너지솔루션(14% 열병합발전 태양광 발전 등 )으로 구성된다. 동사의 사업환경은 ▷유럽 재정위기와 중국발 공급과잉으로 태양광 업계는 구조조정기를 거치고 있는 상황이며 ▷가격과 품질 경쟁력을 보유한 상위업체 중심으로 시장이 재편될 전망이다. 태양광은 국가의 보급정책 영향이 크며 보조금 등 정부정책의 영향을 받는다.

원재료는 ▷Naphtha (과산화수소 등 원료) ▷FCC (C/B 원료) 등이다. 동사의 실적은 ▷ 유가상승시 대체에너지인 태양광 수요 증가로 수혜를 입으며 ▷각국 정부의 태양광발전 보조금 증가시에도 마찬가지다. OCI의 재무건정성은 중상위수준으로 ▷부채비율42% ▷유동비율158% ▷자산대비차입금 비중21% ▷이자보상배율 5배 등이다. 진행중인 신규사업은 없다.

  

[미래에셋대우] OCI - 터널의 끝이 보인다 매수 목표가 14만원
종목리서치 | 미래에셋대우 박연주 |

 목표가 14만원, 투자의견 매수로 상향

투자의견 및 목표가 상향: OCI에 대한 투자의견을 기존 Trading Buy에서 매수로, 목표주가는 10만원에서 14만원으로 상향 조정한다.
폴리실리콘 가격의 급락으로 1분기까지 실적이 크게 부진할 것으로 예상되지만, 중요한 실적 변수인 폴리실리콘 가격이 바닥을 친 것으로 판단되고 향후 상승 여력이 클 것으로 예상된다.

목표주가는 폴리실리콘 부문에 유형자산 가치를
적용해 sum of parts로 도출하였으며, 19년 PBR 1배 수준이다.

단기 실적 부진에도 불구, 폴리실리콘 가격 상승과 중기적인 수급 개선으로 주가 상승이 기대된다.

폴리실리콘 가격, 공급 조절 및 수요 회복으로 가격 반등 기대

현금 원가 하회하는 가격, 공급 조절 불가피: 폴리실리콘 가격은 18년 5월 30일 중국 태양광 보조금 중단 이후 수요가 둔화되는 가운데 GCL, 통웨이 등 중국 업체들이 신규 설비를 증설하면서 급락하였다.

그러나 전일 PV인사이츠 기준 가격이 소폭이지만 상승했고 이후 추가 하락하기보다는 상승 가능성이 높아 보인다.

현재 가격이 대부분 폴리실리콘 업체들의 현금 원가를 크게 하회해 가동률 조절이 불가피하기 때문이다.

GCL 등 신규 업체들이 원가가 낮은 설비를 짓고 있으나, 이들 설비가 전체 수요를 충당하기는 어려운 규모이다.

 급락한 모듈 가격과 수요의 업사이드 포텐셜, 리스크 점검

회복되는 수요: 가격 반등에 주목하는 보다 근본적인 이유는 수요에 있다.

18년 글로벌 태양광 수요는 중국의 부진에도 불구하고 예상보다 크게 성장했다.

발전 원가가 하락하면서 유럽, 중동, 아프리카, 남미, 기타 신흥국 등 신규 시장이 크게 성장했기 때문이다.

중국의 경우 19년 보조금 정책이 아직 확정되지 않았으나, 적어도 18년보다는 우호적일 것으로 예상되고 무엇보다 중국 외 지역의 수요가 성장하면서 전체 수요의 성장 가능성이 높아졌다. 

수요의 업사이드 포텐셜: 특히 설치비 중 40% 내외를 차지하는 모듈 가격이 1년 전 대비 약 30% 하락해 시간이 지날수록 추가적인 수요 성장 잠재력이 높아 보인다.

태양광 수요는 프로젝트 IRR이 일정 수준을 넘어서면 크게 성장하는 특성이 있다.

일부 국가에서 그리드 패리티에 도달하면 예상을 상회하는 수요 성장도 염두에 둘 필요가 있다.

 단기 실적 부진, 폴리 증설 부담, 높은 변동성 등 리스크 요인에도 긍정적 모멘텀에 보다 주목: 리스크 요인은 4분기~1분기 실적이 크게 부진할 것으로 예상되고 폴리실리콘의 증설 부담이 아직 마무리되지 않았으며(1분기 전후로 순차적 증설 예상), 실적 체력이 낮아 모멘텀에 따라 주가 변동성 큰 점이며, 이에 대해서는 유의할 필요가 있다.

그러나 증설에도 불구하고 현재 수준에서는 폴리실리콘 가격이 반등할 가능성이 높아 보이고 가격의 반등 모멘텀이 다른 요인보다는 더 중요할 것으로 예상된다

베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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