중소형 생명보험사 동양생명- 싸지만 딱히 싸다고 할 수만도 없는 것이 슬픈 현실 
투자의견 보유 유지하되 목표주가 5000원 제시 30일 종가는 5520원
이례적으로 목표가를  지난주 종가보다 낮춰

동양생명은 1989년 자본금 60억원 규모로 합작사인 동양베네피트생명이란 사명으로 설립됐다. 동양생명은 자산 규모가 30조원을 넘어서는 대표적인 생명보험회사의 하나로 꼽힌다. 2015년 금감위의 승인에 따라 중국 안방인수보험고빈유한공사가 대주주로 올라섰다.최대주주의 자본력을 바탕으로 대형사로의 성장 가능성을 확보하게 됐다. 생명보험업계 최초 유가증권시장 상장을 비롯해 손익관리시스템도입 상해보험개발 어린이보험100세만기도입 패밀리브랜드'수호천사'개발 등 숱한 생보업계 최초 타이틀을 다수 확보했다. 기존 방카슈랑스 영업채널을 통한 저축성보험 위주 영업에서 벗어나 보장성 보험을 강화하고 있다. 여기에 특별계정에서 운용하는 퇴직연금보험도 증가흐름을 타고 있다. 매출구성은 보험료수익70.87% 이자수익12.05% 외환거래이익9.63% 기타영업수익2.62% 유가증권평가및처분이익2.31% 배당금수익1.16% 재보험수익0.99% 등으로 구성된다. 

동양생명은 규모에서 중소형보험사로 분류된다.현재 25개의 생명보험사가 영업중이며 삼성 교보 한화 등 상위 3개가 수입보험료의 70%를 점유하고 있다. 통상 보험사업의 대수의 법칙이 적용돼 가입자수 보유계약이 늘어날 수록 안정성이 강화된다. 상위 보험사에 고객들이 집중되는 이유다. 한화투자증권은 동양생명의 올해 당기순이익이 올해와 거의 비슷한 556억원을 기록할 것으로 내다봤다. 이어 투자의견 보유를 유지하되 목표주가를 5000원으로 제시했다. 
증권업계에서는 동양생명은 재무안정성 수익성장성 현금창출력에서 중상위권이나 사업독점력 현금창출력 등 두 지표에서 하위권으로 평가했다. 

2019년 당기순이익 556억 원(+0.3%) 전망 

동양생명의 2019년 당기순이익은 올해와 거의 유사한 수준인 556억원을 기록할 것으로 전망한다.물론 생명보험업계의 4Q18의 일회성요인의 크기가 아직 덜 가늠이 된 상황이라 증익 또는 감익의 방향성이 바뀔 여지가 존재하기는 하다.다만 확실한 것은 이익이 급감한 현재의 상황이 아주 일시적이지만은 않다는 것에 있다. 

업종 내 최저 ROE가 주는 시그널 

동양생명의 ROE는 당분간 3%를 밑돌 가능성이 높아졌다. 

P/B 0.5배미만의 상황이 그리 오래 지속되지 않을 것이라는 기대감을 갖는 경우가 있는데, 이에 대한 대답은 해외 보험사들의 가격 Multiple 현황에 있다. 

구조적으로 ROE가 지속되는 회사에는 낮은 P/B Multiple이 지속되고 있는 것이 글로벌 주요 보험주들의 가격 수준이다. 

보험주들은 소속 국적과 무관하게 주가에 내재된 자기자본비용(Implied Ke)이 9~11%이다. 

즉, 낮은 ROE가 당분간 지속된다면, 낮은 P/B도 당분간지속되는 것이 맞는 듯하다.

규제 강화(IFRS 17, K-ICS)를 앞두고 자기자본 수치 자체에 대한 신뢰가 없는 상황이라 더더욱 이익 규모가 보험사 Valuation에 중요한 시기이기도 하다. 

투자의견 Hold 유지, 목표주가 5,000원으로 하향 

동양생명에 대해서는 기존의 Hold 의견을 유지한다. 

종전 목표주가 대비 괴리가 많아진 상황이었는데, 추가로 목표주가를 하향해야 하는 산업 요인이 발생했기 때문이다. 

연말 내로는 가능할 것이라 여겼던 금리 수익률 곡선의 Steepening이 무산된 것이나 마찬가지가 되어버렸고, 전년 대비 100bp 이상 커진 환헷지 비용도 되돌아올 기미가 보이지 않는 상황이다. 

베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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