목표가 4만7000원으로 하향 투자의견 중립 하향

하나금융투자 박종대 애널리스트는 한국콜마(코스피 161890 KOREA KOLMAR CO.,LTD. KIS-IC : 화학 | KRX : 화 학 | KSIC-10 : 화장품 제조업) 에 대해 목표가를 4만7000원으로 낮추고 투자의견 역시 매수에서 중립으로 하향조정했다. 투자의견 조정은 한국콜마의 3분기 국내 화장품사업이 부진했기 때문이다. 3분기 연결 매출과 영업이익은 각각 전년 동기대비 3% 263% 증가한 3880억원과 280억원으로 추정한다. 시장 기대치였던 영업이익 330억원을 상당히 못 미치는 수준이다.

한국콜마의 국내 사업 영업이익이 전년도의 낮은 베이스(제약부문 일회성 손실)에도 불구하고 화장품 매출이 전년대비 10% 감소하면서 전년대비 3%선인119억원에 그칠 전망이다. 관계사인 J사의 매출이 전년 동기대비 150억원 이상 줄어들고 수출 역시 신제품 런칭이 지연된 탓이다. J사 매출 비중은 전년도 3분기 14%(약 220억원 추정)에 달한 바 있다.

한국콜마는 불매운동 영향으로 홈쇼핑 채널 바이어 향 매출이 위축되었다. 중국사업은 무석법인 가동률 상승으로 영업손실 규모가 전분기 대비 10억원까지 줄어들었다. 북미사업 영업이익은 2분기와 유사한 6억원 수준을 유지할 것으로 예상한다. CKM(헬스케어부문) 영업이익은 170억원으로 캐시카우 역할이 기대된다.

2019년 ODM(제조업자 개발생산 Original Development Manufacturing) 업체들은 전반적인 실적 불확실성 아래 놓여있다. 매출 측면에서 전방산업이 좋지 않다. 중국 시장에서는 로컬 브랜드 약진으로 국내 중저가 업체들의 대중국 수출이 둔화되고 있다. 한국콜마의 국내 화장품 바이어 향 매출 성장률은 J사를 제외해도 전년대비 3% 상승 수준에 그칠 듯 하다. 수출은 이렇다 할 신규 런칭이 없었고 중국 사업은 Capa 증설 이후 가동률 상승이 제한적이다. 이러한 상황은 당분간 지속될 공산이 크다. 4분기 연결 영업이익은 360억원으로 전년대비 10% 감익이 예상된다.

하나금융투자는 한국콜마에 대해 실적 추정치와 밸류에이션 하향 조정에 따라 목표주가와 투자의견을 하향조정했다. 목표주가를 5만6000원에서 4만7000원으로 조정했다. 투자의견도 매수에서 중립으로 낮췄다. 4만7000원은 12월 주가수익비율의 20배수준이다.

벤처시대의 후유증으로 인해 국내 주요 ODM 업체들의 매출채권 재고자산 가동률 측면에서 부정적 지표들이 잇따르고 있다. 따라서 실적 가시성은 떨어질 수밖에 없는 상황이다. 이는 밸류에이션 할인 요인이다. 한국콜마의 경우 매출채권 안정화와 국내중국 화장품 사업 매출 회복 여부가 아직 확인되지 않은 상태다.

한국콜마는 화장품 및 의약품 주문자 상표부착 생산(OEM) 전문업체다. 사업환경은 ▷다양한 판매 채널 및 남성의 화장품 소비 증가와 제조사 외부생산 확대로 시장규모가 증가하고 있으며 ▷100년 기술의 노하우를 갖고있는 콜마 글로벌 네트워크에 소속돼 연구자료를 교류하고 있다. 경기변동과 관련 동사는 ▷필수 소비재 산업에 속해 있어 경기에 비교적 둔감한 편이다.

한국콜마의 주요제품은 ▷화장품 = 애터미 더페이스샵 이니스프리 등 -기초(49.6% 세안 보습) -색조(16.5%: 피부화장) ▷제약(33.2% 알리코제약 한미약품 일성신약 제일약품 ) 등으로 구성된다. 원재료는 ▷글리세린 외(30.7% 보습제 Skin Care ▷오셀타미비르인산염 구형흡착탄(13.8% 기초수액 주원료 등) 등이다.

한국콜마의 실적은 ▷웰빙과 미용 선호 현상 증가와 고령화 진행시 수혜를 입어왔다. 동사의 재무건전성은 5분위 평가에서 중간등급으로 평가됐으며 ▷부채비율97% ▷유동비율87% ▷자산대비차입금비중35% 등으로 요약된다. 진행중인 신규사업은 미공개상태다.

한국콜마(161890.KS/중립): 3QPre:그늘의 끝자락

박종대 애널리스트

□ 3분기 국내 화장품 사업 부진

3분기 연결 매출과 영업이익은 각각 전년 동기대비 3%, 263% 증가한 3,880억원과 280억원으로 추정한다. 시장 기대치(OP 330억원)를 상당히 못 미치는 수준이다. 국내 사업 영업이익이 전년도 낮은 베이스(제약 일회성 손실)에도 불구하고, 화장품 매출이 YoY 10% 감소하면서, 119억원(YoY 3%) 수준에 그칠 전망이다. J사 매출이 전년 동기대비 150억원 이상 줄어들고, 수출 역시 신제품 런칭이 지연되었기 때문이다. J사 매출 비중은 전년도 3분기 14%(약 220억원 추정)에 달한 바 있다. 아울러, 불매운동 영향으로 홈쇼핑 채널 바이어 향 매출이 위축되었다. 중국 사업은 무석법인 가동률 상승으로 영업손실 규모가 10억원(QoQ +5억원)까지 줄어들고, 북미사업 영업이익은 2분기와 유사한 6억원 수준을 유지할 것으로 예상한다. CKM(헬스케어) 영업이익은 170억원(OPM 13%)으로 캐시카우 역할을 기대한다.

□ 당분간 실적 불확실성 지속

올해 ODM 업체들은 전반적인 실적 불확실성 하에 있다. 매출 측면에서 전방산업이 좋지 않다. 중국 시장에서는 로컬 브랜드 약진으로 국내 중저가 업체들의 대 중국 수출이 둔화되고 있다. 한국콜마의 국내 화장품 바이어 향 매출 성장률은 J사를 제외해도 YoY 3% 수준에 그칠 듯 하다. 수출은 이렇다 할 신규 런칭이 없고, 중국 사업은 Capa 증설 이후 가동률 상승이 제한적이다. 이러한 상황은 당분간 지속될 공산이 크다. 4분기 연결 영업이익은 360억원으로 YoY 10% 감익이 예상된다.

□ 목표주가 5.6->4.7만원, 투자의견 '매수'->'중립'으로 하향

실적 추정치와 밸류에이션 하향 조정에 따라 목표주가와 투자의견을 모두 내린다. 4.7만원은 12MF PER 20배다. 온라인/벤처 시대 부작용으로 국내 주요 ODM 업체들의 매출채권/재고자산/가동률 측면 부정적 지표들이 잇따르고 있다. 실적 가시성은 떨어질 수밖에 없으며, 이는 밸류에이션 할인 요인이다. 현재주가는 12MF PER 18배 수준이다. 한국콜마의 경우 매출채권 안정화와 국내/중국 화장품 사업 매출 회복 여부 등이 관건이다.

베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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