목표주가 37만원에서 32만원으로 하향

NH투자증권은 ▷CJ제일제당(코스피 097950 CJ CheilJedang Corporation KIS-IC : 식품 | KRX : 음식료업 | KSIC-10 : 설탕 제조업)에 대해 투자의견을 매수로 유지하나 ▷목표가를 14% 하향조정했다. 기존 37만원에서 32만원으로 낮췄다. 다만 동사의 전반적인 ▷비용절감 추진 ▷저수익 부문의 축소 ▷가공식품가격 인상 ▷바이오부문 증설 등으로 수익성은 점진적으로 개선될 것으로 내다봤다. CJ제일제당이 채택한 ▷스톡키핑유닛(SKU : Stock Keeping Unit)은 재고관리코드를 의미한다. 개별적인 상품에 대해 재고 관리 목적으로 추적이 용이하도록 하기 위해 사용되는 식별 관리 코드다. 통상 SKU로도 불리운다.

NH투자증권은 ▷투자 심리를 악화시키는 세가지 오해를 제시했다. ▷가공식품 수익성개선을 위한 SKU의 조정을 계획대로 진행될 것으로 보인다. ▷PPA(Purchase Price Allocation 기업인수가격배분)는 유무형 자산을 공정 가치로 재평가하는 과정에서 잔존 내용연수에 따라 발생하는 상각 개념으로 영업권 상각과는 다른 개념이다. 따라서 CJ제일제당의 투자 속도는 적절하게 조절될 것으로 예상된다. 진천 공장의 ▷1차분은 현재 라인 중심으로 수익성 관리에 집중할 것으로 예상되며 ▷2차분 가동 또한 내년 이후 실행될 것으로 보인다.

CJ제일제당은 CJ그룹에 속한 계열회사다. 2007년 9월 CJ주식회사에서 기업분할되어 식품과 생명공학에 집중하는 사업회사로 출발한 ▷국내 최고수준의 식품회사다. 한국문화의 세계화 트렌드에 발맞춰 ▷한국음식의 ▷글로벌화 ▷현지화를 통해 해외시장 진출을 확대해 나가기 위해 ▷비비고를 국내는 물론 글로벌 대형 브랜드로 육성 중이다. 매출구성은 2018년 결산 기준 ▷물류사업부문45% ▷식품28% ▷생명공학27% 등으로 구성된다.

CJ제일제당은 ▷다시다 ▷스팸 ▷햇반 등 인기 브랜드를 보유한 국내 최대 식품업체다. 사업환경은 ▷설탕 밀가루 대두유 등은 완만한 성장 유지중이며 ▷웰빙 열풍으로 인한 프리미엄 식품시장도 동반성장세를 유지하고 있고 ▷핵가족화로 레토르트 HMR 등 간편식 시장규모도 확장세를 뚜렷하다. 또한 ▷중국 인도 등 신흥국의 육류소비 증가 등으로 필수 아미노산 수요가 증가하고 있다. CJ제일제당은 ▷설탕제조업종에 속해있으며 국내 시장에서 ▷CJ제일제당 ▷삼양사 ▷대한제당 등 3개사가 2018년 결산 결과 매출기준 1~3위를 유지하고 있다.

CJ제일제당의 2018년 연결기준 매출액은 22조5699억원으로 전년대비 20.9% 상승했다. 영업이익은 9719억원으로 전년대비 16.7% 증가해 영업이익률은 4.3%를 기록할 것으로 전망된다. CJ대한통운 제외 기준 매출액은 13조1539억원으로 전년대비 28.0% 증가했다. 영업이익은 전년대비 20.9% 증가한 7459억원으로 집계됐다. 영업이익률은 5.7%로 나타났다. 국내 최대 종합식품 업체로서 매출증가세가 뚜렷하며 순이익률도 상승흐름을 지속하고 있다.

CJ제일제당은 2007년 9월 CJ의 제조 사업부문에서 인적분할돼 ▷식품과 ▷생명공학에 집중하는 사업회사로 출발한뒤 동월 유가증권시장에 상장했다. 주요 사업부문은 ▷설탕 ▷밀가루 ▷식용유 등을 제조하는 식품사업부 ▷의약품 ▷사료 ▷MSG ▷라이신 ▷핵산 등을 제조하는 생명공학사업부와 ▷유통사업부로 구성된다. ▷메치오닌 ▷라이신 ▷트립토판 ▷쓰레오닌 ▷발린 등 세계 최대 5대 사료용 아미노산 제품군을 구축하고 있어 시장 내 경쟁력을 확보하고 있다.

CJ제일제당은 ▷헬스케어 부문의 매각에도 불구하고 ▷신제품 출시라인업 확대에 따른 가공식품 판매호조 ▷CJ대한통운 고성장 ▷바이오부문 양호한 성장 등으로 전년대비 매출규모는 상승흐름을 유지하고 있다. 지급수수료 감소 등에 따른 판관비 부담이 줄었음에도 불구하고 ▷원가율이 상승하면서 전년 수준의 영업이익률을 유지하는 수준에 그쳤다. 다만 종속기업투자주식 처분이익 증가로 순이익률은 전년대비 상승세를 보였다. ▷미국 냉동식품 업체 쉬완스 인수에 따른 시너지 효과와 ▷가공식품 가격인상 ▷주요 종속기업의 양호한 성장 등으로 매출 성장세가 지속될 전망이다.

CJ제일제당은 식품업 특성상 ▷경기변동에 둔감한 산업군에 속해있으나 ▷원료인 국제곡물의 가격과 환율 변동에 영향을 받고 있다. 주요제품은 ▷식품(29% 설탕 밀가루 식용유 등) ▷생명공학(26% 의약품 등) ▷물류사업(45% 운송 하역 건설 등) 등으로 구성된다. 원재료는 ▷원당 = 호주·태국에서 구입 ▷옥수수 = 미국 등에서 매입 ▷대두 = 브라질에서 주료 구입 ▷원맥 = 미국·호주·캐나다 등에서 구입 등으로 요약된다.

CJ제일제당은 ▷식료품 가격 인상 ▷원재료인 국제 곡물가격 하락 ▷환율 하락 ▷신흥국의 사료 수요 증가 등이 진행되면 실적이 개선돼 왔다. 동사의 재무건전성은 중간등급이며 ▷부채비율80% ▷유동비율82% ▷자산대비차입금비중 25% ▷이자보상배율3배 등으로 요약되며 진행중인 신규사업은 공개되지 않았다. 동사의 주식 내재가치 분석 결과에 따르면 ▷밸류에이션과 ▷수익성장성은 최고등급이었고 ▷재무안전성은 중간등급 ▷사업독점력은 중하위 ▷현금창출력은 최하등급으로 나타났다.

 

CJ제일제당(097950) 그래도 오해는 풀자

종목리서치 | NH투자증권 조미진 임수경 |  

목표주가 14% 하향

투자의견은 Buy로 유지하나, 목표주가는 추정치 하향에 따라 기존 370,000원에서 320,000원으로 14% 하향. 목표주가는 SOTP 방식을 통해 산출하였고 Implied PER은 15.3배임. 전반적 비용 절감, 저수익 SKU(Stock Keeping Unit) 축소, 가공식품 가격 인상, 바이오 부문 증설에 따라 수익성은 점진적으로 개선될 전망

투자 심리를 악화시키는 세가지 오해

시장의 세가지 오해가 투자 심리를 더욱 악화시키는 것으로 추정. 1) 가공식품 수익성 개선을 위한 SKU 조정은 계획대로 진행될 예정. 2) 쉬완스 PPA(Purchase Price Allocation, 기업인수가격배분)는 유무형 자산을 공정 가치로 재평가하는 과정에서 잔존 내용연수에 따라 발생하는 상각 개념이지, 영업권 상각과는 다른 개념. 3) 투자 속도는 조절될 것으로 예상됨. 진천 공장 1차분은 현재 라인 중심으로 수익성 관리에 집중할 것이고 2차분 가동 또한 내년 이후로 이연시킬 것

가공식품 수익성의 개선은 긴 호흡으로

상반기에는 진천공장 가동률을 빠르게 상승시키기 위해 공격적으로 마케팅비를 지출했던 것이 사실. 하반기 전략은 가동률 상승이 아니라 현라인 중심의 수익성 제고로 변경되었음. 또한 선물세트의 과도한 판촉 지양, 저수익 SKU 감축, 선별적 신제품 출시 등을 진행할 것. HMR(가정간편식) 등 성장하는 품목에서의 경쟁 심화는 불가피하지만 선택적 비용 투입으로 상반기 같은 영업이익률 하락이 재현되는 일은 없을 것으로 예상

베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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